汤臣倍健财报显露调整阵痛，渠道变革滞后成隐忧；董事长直面问题，三年目标待考验。

汤臣倍健作为国内膳食营养补充剂领域的领军企业，在创业三十周年之际发布了年度报告。这份报告既展现了公司企稳修复的迹象，也暴露了营收连续下滑、渠道结构失衡以及研发投入减少等多项经营挑战。报告发布后，公司股价全年保持震荡格局，年末微幅回落，市场对业绩恢复和长期增长的信心仍显谨慎。在行业进入结构调整阶段、竞争日益激烈的环境下，公司虽设定未来三年再创收入高峰的目标，但当前痛点正制约着增长势头和估值回升。

营收连续回落已成为公司面临的核心问题。年度营业收入出现明显下滑，结束了此前的高增长期，这在公司三十年发展中较为罕见。下滑的主要原因是渠道结构与行业趋势脱节，新旧动能转换进程缓慢。传统线下药店渠道承压突出，受政策调整和消费力下降影响，药线品类整体下行；公司数字化转型和商业模式重构尚在起步，终端销售效率持续走低。这导致经销商网络收缩，市场覆盖和动销短期内受到冲击。

线上渠道的增长也显乏力，虽有微弱增幅，但传统电商已达顶峰，而兴趣电商和跨境电商等新兴高增长领域布局滞后。董事长在致股东信中坦承，公司错过了跨境与抖音等新周期的主要增量机会。行业线上渠道增速远超线下，这些新兴路径已成为增长引擎。从品牌表现看，主品牌和部分子品牌收入均有下滑，仅境外业务实现增长，整体矩阵动能分化明显。

行业渠道正经历深刻变革，药店持续震荡，线上碎片化渠道崛起，而公司仍依赖传统路径，变革速度落后于大势。营收回撤直接影响市场信心，股价长期横盘，估值处于较低水平，业绩疲软成为修复的主要障碍。为应对这些，公司需加速渠道优化，推动新动能释放，以重塑增长基础。

研发投入的逆势减少进一步凸显经营隐忧。以科学营养为核心战略的公司，本应加大创新，但年度研发费用大幅收缩，占比也随之降低。这与行业转向产品力和科技力竞争的趋势相悖，新功能、原料和剂型已成为关键。公司虽解释为资源优化和聚焦自主研发，但收缩可能削弱长期竞争力。跨国和国内药企正加大投入，而公司此举或影响转型为科技型企业的进程。

尽管年度被视为新品发力期，新品销售占比有所提升，但研发不足将制约后续创新可持续性。盈利方面，归母净利润有所增长，但扣非后增幅有限，非经常性损益贡献显著，包括资产处置和补助等因素，利润并非源于主营业务的良性提升。销售费用占比仍高，虽有下降，但费用率处于较高位，增长依赖管控而非营收和毛利驱动。资产端，商誉价值较高，若并购业务推广不顺，可能面临减值风险；存货规模增加，新品迭代和渠道去化压力上升。这些结构性问题导致盈利质量韧性不足。

长期战略落地面临多重挑战。公司目标在未来三年实现全渠道领先，但从当前情况看，药店新模式转型升级难度大，行业下行和数字化周期长，短期成效难现。产品创新聚焦重功能和新功能，但研发收缩下，成果转化效率存疑，OTC和特医食品仍需培育，难以快速贡献增量。全球拓展初期，东南亚市场尚未规模化，境外依赖单一主体，风险较高。叠加行业竞争和政策不确定性，增长前景需谨慎评估。

展望未来，汤臣倍健需直面董事长认错的痛点，加快渠道变革和研发恢复。通过优化资源配置、深化数字化和创新投入，公司有望重获增长动能。在行业洗牌中，抓住线上和跨境机遇，将是重塑竞争力的关键。年度报告不仅是回顾，更是转折起点，公司三十年积淀将助力其迈向新阶段，实现可持续领先。